Existe uma confusão recorrente na cabeça de muitos gestores: acreditar que crescer em tamanho equivale automaticamente a crescer em valor. A trajetória da Cogna Educação, da euforia das aquisições sob o nome Kroton até o colapso bilionário de 2020, é um dos exemplos mais didáticos de como essa confusão pode custar caro, mesmo para empresas que dominam completamente o próprio setor.
A escalada da Kroton, entre 2011 e os anos seguintes, seguiu uma lógica aparentemente impecável no papel. A aquisição da Unopar fazia sentido porque o modelo de ensino a distância apresentava margens de geração de caixa superiores ao ensino presencial. A fusão com a Anhanguera, somando mais de sessenta aquisições anteriores, criou a maior empresa de educação do mundo. O mercado respondeu com euforia, e as ações chegaram a subir mais de cento e cinquenta por cento em um único ano. Tudo isso é real, e tudo isso é, também, exatamente o tipo de sinal que costuma antecipar problemas estruturais mais profundos: crescimento acelerado por aquisição, sustentado por entusiasmo do mercado de capitais, sem que a capacidade de integração e geração de caixa consolidada seja testada com o mesmo rigor.
O ponto central aqui não é que aquisições sejam más decisões por natureza. É que cada aquisição, isoladamente racional, empilha complexidade organizacional, dívida e custo de integração que só se tornam visíveis quando o ciclo econômico vira. Enquanto a receita cresce e o mercado permanece otimista, essa complexidade fica camuflada dentro de resultados agregados favoráveis. A Cogna operou anos sob essa camuflagem, comprando a Somos Educação e diversificando receitas, sem que analistas mais atentos deixassem de questionar se toda essa escala se converteria, de fato, em caixa consistente.
A resposta a essa pergunta veio de forma brutal em 2020. A pandemia não criou o problema estrutural do ensino superior presencial, apenas antecipou e acelerou uma fragilidade que já vinha se acumulando havia anos: margens em queda, inadimplência crescente, dependência de financiamento estudantil sensível a ciclos econômicos. O prejuízo consolidado de quase seis bilhões de reais em 2020 não nasceu daquele ano específico, nasceu do acúmulo silencioso de decisões estruturais tomadas ao longo da década anterior, e que só se manifestaram integralmente quando a receita despencou e obrigou a empresa a reconhecer, de uma só vez, baixas contábeis represadas.
Esse é um padrão que já observamos em outros casos analisados: o problema real de uma empresa raramente aparece no trimestre em que estoura. Ele já existia, incubado, em decisões tomadas anos antes, esperando apenas o gatilho externo certo para se tornar visível no balanço. Peter Drucker alertava que a maioria das crises corporativas não é imprevisível, é apenas mal monitorada, porque a organização escolhe medir o que confirma a narrativa de sucesso, em vez de medir o que revelaria fragilidade.
O que torna o caso Cogna particularmente instrutivo, no entanto, não é apenas a queda. É a qualidade da resposta que se seguiu a ela. Diferente de empresas que insistem em defender um modelo ultrapassado por apego histórico, a Cogna executou uma reestruturação genuína: fechou unidades deficitárias, unificou campi, reduziu significativamente sua estrutura física e recompôs margem de forma disciplinada ao longo dos anos seguintes. O resultado apareceu de forma concreta, lucro líquido de quase novecentos milhões de reais em 2024, retomada de dividendos após quatro anos de hiato e crescimento expressivo de receita e Ebitda ao longo de 2025.
Esse turnaround merece reconhecimento, porque reestruturações anunciadas raramente se traduzem em resultado sustentado. Mas o comportamento mais recente da ação, com queda acumulada em 2026 mesmo após a recuperação anunciada, reforça um princípio que atravessa toda a análise de empresas em processo de virada: o mercado não recompensa anúncio de recuperação, recompensa consistência de resultado ao longo de múltiplos trimestres. A queda do lucro no quarto trimestre de 2025, mesmo explicada por efeitos não recorrentes de comparação, e o dividendo modesto aprovado para o exercício, são exatamente o tipo de sinal que exige leitura cuidadosa, e não celebração precipitada.
Esse é o mesmo princípio que vimos no caso da Marisa: sinais pontuais de melhora operacional não equivalem a recuperação estrutural comprovada. A diferença entre uma empresa que genuinamente resolveu seu problema de fundo e uma empresa que apenas atravessou um trimestre favorável só se revela com o tempo, através da repetição do resultado positivo sob diferentes condições de mercado.
A lição de gestão que fica para qualquer empresário, independentemente do porte do negócio, é dupla. Primeiro, crescimento por aquisição ou expansão acelerada exige, na mesma proporção, disciplina de integração e monitoramento de caixa consolidado, não apenas entusiasmo com o aumento de escala e receita agregada. Segundo, reconhecer e corrigir um problema estrutural, como a Cogna fez a partir de 2022, é louvável, mas a prova real de que a correção foi genuína não vem do anúncio de turnaround, vem da capacidade de sustentar resultado consistente trimestre após trimestre, sob pressão de ciclos desfavoráveis.
A pergunta que fica para quem gere um negócio hoje é direta: sua empresa está crescendo em escala real e mensurável, ou está apenas acumulando tamanho e complexidade que ainda não foram testados por um ciclo econômico adverso?
Khellen Kastellarz é consultora e mentora empresarial especializada em eficiência operacional, desenvolvimento de equipes e construção de empresas que crescem com consistência, sem depender da presença constante do dono.
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